一、背景

（一）日本央行（2017年）3月货币政策会议纪要：

委员会成员一致同意密切关注消费者物价趋势。对于日本经济温和复苏的趋势达成共识。成员一致认为经济可能将转向温和扩张。一名成员认为现在对于市场的前瞻指引是不合适的。一名委员认为日本央行应该尽可能多地减少国债购买。一名委员认为目前不是考虑上调利率的时间。

（二）美债价格全线下跌，美国财长姆努钦称考虑发行超长期国债：

美国10年期基准国债价格下跌11/32，其收益率则涨3.9个基点至2.321%。30年期美债价格下跌逾1个大点，其收益率则涨5.2个基点至3.002%。2年期美债收益率涨0.7个基点，至1.27%。5年期美债收益率涨2.8个基点，至1.844%。

（三）：《美联储缩表：惊涛骇浪or波澜不惊》一文摘要：

2016年，市场关于货币政策极限的争议还历历在目，美联储缩表似乎遥不可及，市场甚至还在期待新一轮的QE。但是，自年初以来，随着经济好转以及通胀预期的提高，美联储官员对于缩表的讨论逐步升温。与提升联邦基金利率相比，收缩资产规模对于资产价格的影响更加直接。2013年5月美联储主席伯南克宣布逐步收缩QE带来的Taper Tantrum不仅使美国的长端利率大幅抬升，更导致了新兴经济体的动荡。因此有投资者担心缩表对于金融市场将带来更大的冲击。在金融危机期间，由于货币政策面临零利率下限的制约，美联储通过三轮QE，将资产规模扩张5倍，以放松金融环境。但由于缩表可能需要较长时间，其对于长端利率的影响难以控制，存在较大不确定性，一旦经济遇到负面冲击，货币政策可能再次面临零下限的约束。因此，美联储仍然把调整联邦基金利率作为政策正常化过程中主要工具，并引入了超额准备金利率与隔夜逆回购这两项新工具，成功进行了三次加息。

有观点认为，新制度同时涉及银行与非银机构，能更好的实现政策的传导，主张美联储应保留当前的资产规模。但美联储内部仍然认为缩表是政策正常化的重要标志，尤其是需要减持MBS以降低对信贷市场的扭曲。

美联储加息，是通过短端利率的传导影响金融环境来实现政策目标，但降低债券的持有规模本身就会带来金融环境的收紧。如果将缩表理解为被动的政策工具，不能轻易改变其路径，那么缩表带来的金融环境收紧应被视为利率决策时需要考虑的因素，美联储可能调整加息节奏来稳定金融环境。我们认为，美联储在缩表前后的会议可能会暂缓调整利率，为衡量缩表的影响提供观察期。如果美联储在2017年末实现3次加息，我们认为缩表进程更有可能在2018年初开启。

根据对美联储未来负债结构趋势的估计，我们预计美联储缩表的进程将持续五年，资产规模将缩减至2.5-3万亿美元左右。由于美联储未来五年持有债券的到期偿还量前高后低，如果完全以停止到期再投资的方式缩表，缩表的幅度将先快后慢，这可能在缩表初期对于金融市场带来更大的冲击，并在缩表完成后仍保留大的MBS，无法实现持有资产结构的目标。

因此，我们认为逐步停止到期再投资，可能是美联储缩表更可能使用的方式。

二、分析

（一）宏观（政府—外在）调控理论三个核心要素：供给、需求和分配。微观（市场—内在）运行理论三个核心要件：价格、成本和利润。

（二）允许24％的年利率合法存在，是匪夷所思。很少实业有超过24％的利润回报率。民间高利贷合法化，实不可行。互联网金融创新，不能搞成了实质高利贷化。

（三）目前，由于中国股市、债市等直接融资资本市场还不够发达与完善，导致国内实业融资还主要依靠商业银行信贷解决，并迫使国内商业银行信贷信用扩张——创造存款货币规模余额比较大，在货币乘数的作用下，产生了商业银行体系的158万亿元人民币广义货币——“存款货币创造——贷款→存款→贷款之周期循环＝M2（信贷货币）”。

（四）居民消费价格（CPI）同比下滑且保持在2％以下，说明居民消费收入与支出萎缩，应主要从收入分配上着手解决与提升，从而扩大内部需求（内需）。分配改革滞后，导致一线劳动者有效消费收入萎缩，从而消费需求下滑，同时生产供给过剩，出现供过于需，CPI指数当然节节下滑，与货币供应量（总量）无关。货币流向结构（流向资本，还是劳动？），才是关键。

（五）当前，人民币应以降准反击通缩、对冲基础货币（外汇占款）规模余额萎缩。外汇占款规模萎缩，是中国人民银行货币当局资产负债表的被动型“中式缩表”。

（六）通缩或通胀形成原理：商品和服务的价格波动，与供需有主要长期关系，与期货期权价格操纵有次要短期关系，与通胀或通缩预期管理有一定关系等。

（七）怎么看待房地产调控问题？房地产是一种特殊商品，生产与供给不可能在短周期内达到过剩，也不会被允许（否则，形成社会资源巨额浪费而诱发“中版次贷危机”）。因此，房地产价格的走势应该是缓慢上涨或保持稳定，而一旦大幅下跌会出现下列后果：社会各信用单位的“资产侧”缩水，“负债侧”历史成本不变或财务成本持续上升，资产负债表技术性失衡或错位，金融信用危机爆发。

（八）怎么看待“外升内贬”货币现象？人民币对外币汇价升值（本币“外升”）：让等量的本币（人民币）兑换到较多的外币（如：美元等），从而实现人民币对国外的外币计价资产和商品服务有较强的购买力；让等量的外币兑换到较少的人民币，从而实现外币对国内的人民币计价资产和商品服务有较弱的购买力，这是人民币对中国外部的外币资产和商品服务的升值（“外升”），最大限度维护国家利益。国内人民币资产与商品服务价格坚挺（外币“内贬”）：等量外币，在人民币对外币汇价逐渐上升过程中，兑换到越来越少的人民币，对人民币资产与商品服务的购买力越来越弱，这是外币对中国内部人民币资产和商品服务的贬值（“内贬”）。分配改革滞后，导致一线劳动者有效消费收入萎缩，从而消费需求下滑，同时生产供给过剩，出现供过于需，CPI指数当然节节下滑，与货币供应量（总量）无关。货币流向结构（流向资本，还是劳动？）才是关键。

三、结论

人民币利率市场化，不是高利贷化。应修改现行《中国银行法》规定，允许央行直接买卖财政部发行的国债，通过放松或收缩“银根”——基础货币，调控国债利率市场，主导、引导、掌握市场资产主导基准利率和流动性总体水平。

央行若选择通过商行银行渠道购买国债，等于是收缩了商业银行体系的流动性；即使商业银行持有购买的国债向央行抵押融资，获得央行投放的基础货币，也仅是间接补充了商业银行系统内部存量流动性，而无法实现新增社会金融流动性。

只有央行直接入市购买国债，才能实现新增社会金融流动性。