【提 要】国企改革的重点对象是非公益性国企，改革的重要途径是混改。合理确定股权结构，是推进混改的关键，是国企混改进程中各方博弈和争论的焦点问题。无论是从理论，还是从实践来看，股权结构、国有股权比例不存在明确的好坏标准，国有参股、国有绝对控股、国有相对控股各有利弊。从中央和省市政策，社会资本的需求，以及改革的成本、难度和效果等多个维度综合分析，国有相对控股是非公益性国企股权结构的最佳选择。
一、国有参股改变了国企属性，存在改革力度过大的问题国有参股的好处是显而易见的：能最大限度地发挥国有资本的杠杆效应，最大程度地分散国有资本承担的企业风险，让国企规模快速扩张；能实现企业所有权和经营权的分离，在较短时间内建立起现代企业法人治理结构；对社会资本的吸引力最大，改革的难度也相对最小。但是，现阶段国企的地位和作用、政府的期望决定了，保持国有控股是大多数国企改革应坚持的基本原则。国有参股让国有资本失去了控制力，对国企、对政府带来不利的影响有可能大于改革的收益。——企业的信用会下降。不可否认的是，现阶段国企是国家信用、政府信用、企业信用、企业家信用的综合体。变成非国有企业后，政府信用和国家信用将会消失，对国企的信誉和品牌价值会产生重大影响。——服务政府目标的作用会下降。国企在服务政府目标方面发挥作用有目共睹。而国有参股，将使企业的行为变成纯市场行为。一方面，国有资本份额较少，话语权不够；另一方由于股权分散，股东协调成本高、难度大，决策效率低。二者决定了，企业很难绝对忠诚于政府，很难真正去为政府的目标服务。——国企价值观将发生改变。国企兼顾了政府、企业、员工利益。国有参股，将使国企的价值目标由“三位一体”走向单一化。——政府调控功能将下降。国企在市场失灵时仍然能够投资很多项目，对稳定经济能起到积极作用。变成国有参股公司后，非国企属性决定了国企不大可能去投资市场失灵的项目。
二、国有绝对控股不能革除国有独资的弊端，存在改革收益小、难度大的问题
保持国有绝对控股，能让国企获得政府的长久支持；公司高级管理人员与政府的利益趋同，能继续很好地为政府目标服务；通常不存在争夺控股权现象，股权结构、经营战略、经营团队也更加稳定；“一言堂”的决策虽然风险高，但是效率较高。回顾四十年改革历程，不难发现“兴利易，除弊难”。体制改革就是要从根本上革除国有独资的种种弊端。而绝对控股只是量变、没有质变，仍然是“一股独大”、“一股独霸”，国有独资的弊端仍然存在，改革的意义不大。且在国有绝对控股下，社会资本进入后风险高，难以对其产生吸引力，改革的难度大。（一）国有绝对控股只是“翻牌”的国有独资公司，改革的收益较小——从国有资本的杠杆作用分析。国有独资，国有资本的杠杆率为“0”，企业只能在原有规模上简单重复再生产；国有绝对控股，其它资本规模受到限制，国有资本杠杆率低，国有资本放大效应仍不明显，企业规模仍受到刚性制约，企业会长期处于一种缓慢发展的状态。——从风险分散作用分析。国有独资，企业风险由国有资本全部承担；国有绝对控股，企业风险仍然主要由国有资本承担。——从公司治理的角度分析。国有绝对控股不可能真正“去行政化”：一是很难形成有效的内部制衡机制。其它股东因份额过小缺乏监控力度，而且即使监控也无法打破股东会、董事会上控股股东“一言堂”的局面；二是经营层缺乏竞争性。由于是绝对控股，经理层的任命容易被国有控股股东操纵，其委派的代理人不大可能在与其他人争夺代理权的过程中失利，从而削弱了代理权的竞争性；三是经营难以自主。在国有绝对控股下，国有控股股东可以利用自己对 “三会一层”的控制和影响，干预企业的经营，导致企业法人财产权不完整，企业难以成为真正意义的市场主体。（二）国有绝对控股对社会资本没有吸引力，改革的难度极大十八届三中全会提出了混合所有制的国企改革路径，从央企到地方国企纷纷向民营企业敞开了怀抱。但从实践来看，民营企业“动心不动身”现象很普遍，即民营企业有热情、有兴趣，但有实质性动作的很少。站在民营企业的角度分析，不难发现，国有绝对控股条件下，参与国企改革的风险很大。——难以取得“话语权”。国有绝对控股，民企就会担心发言权问题，参与国企混合的积极性就会大大减弱。比如杭州湾跨海大桥，最开始有很多民营企业参与，但很快就纷纷退出了，股份少、没有话语权是个重要因素。万达董事长王健林、娃哈哈董事长宗庆后等均公开表示过，如果不能取得控股权，不会参与国企混合所有制改革。——资本可能“被吞噬”。一方面，易改的优质国企都改了，剩下的都是难啃的“硬骨头”，担心拿出来“混”的国企是政府包袱；另一方面，相当多的混改要涉及到交叉持股问题，由于实力上的巨大差距，担心被国有资本吞掉。——国企的低效率难以真正改变。国有绝对控股，没有解决公司治理的本质问题，委托代理链长、层层审批、行政干预等问题，能不能有效解决，具有很强的不确定性，存在风险不可控的问题。
三、国有相对控股既能兴利除弊，又能降低改革的难度
与国有参股比较，国有相对控股的改革力度较小；与国有绝对控投比较，国有相对控股的改革难度较小。综合判断，国有相对控股的力度适当、难度适中。（一）相对控股没有改变国企属性，政府的影响力和控制力仍然存在——企业的本质属性不会变。国有相对控股，企业仍然是国有企业，仍然要受到国资监管相关法律的约束。——企业的功能和作用不会变。引进股东与国企在战略和业务发展方面具有协同性，不会改变国企的发展战略、经营重点；引进股东认同国企的核心价值观，国企的价值观不会发生改变，国企将继续兼顾国家利益、企业利益和员工利益，这有利于企业的稳定和长期发展，可以更持久地为政府目标服务；发挥了国有资本的示范引导作用，以及党组织的政治核心作用，可以更好地为政府目标服务。——政府实际控制的大格局不会变。国有资本的股东票数、董事席位都是相对多数，政府仍可凭借股权优势，通过自己委派的企业高管成员对企业的决策施加影响、进行监督。国企仍是政府的“嫡系部队”，将忠于政府，自觉为政府的奋斗目标服务，自觉为政府的宏观调控服务。从成功混改企业的改革实践看，相对控股后政府普遍对企业仍然具有很强的控制力和影响力。——资本杠杆效应明显。由于是相对控股，国有资本杠杆率较高，使得企业规模有可能在短时间内迅速扩大、产生出规模经营效益。同时企业的风险可以更多地向其它股东分散。——有利于建立完善法人治理机构。在有相对控股股东，同时还有其他大股东的股权结构下，其它大股东能对经理层进行有效监督。而且在持股差距适当的前提下，相对控股股东也受到其他大股东的有效的制衡，从而维护了全体股东的利益。——经营层竞争强化。相对控股的股权结构有利于经理层在充分竞争的条件下进行更换，这对约束经营者，促使其按股东利益最大化原则行事具有决定性影响，可使公司治理效率最大化。——国企能够成为真正独立的市场主体。在相对控股下，国有控股股东关注的只是企业的重要事件，通常不会干预企业日常经营，这有利于维护企业法人财产权的独立性、完整性。在国有相对控股下，国有资本具有一定的制衡力量，“一言堂”的局面发生改变，社会资本的参与权、话语权扩大，国有资本侵占小股东权益的可能性变小；同时，社会资本进入可以带来推动国企变革的力量，让国企的未来发展更具生命力。这些都会大降低社会资本的“混合”风险，减少民营股东的进入顾虑。从国企前期的改革实践看，国有相对控股是社会资本普遍坚持的谈判底线。【本公众号所编发文章欢迎转载，为尊重和维护原创权利，请转载时务必注明原创作者、来源网站和公众号。阅读更多文章，请点击微信号最后左下角“阅读原文”】
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