开篇的话 随着中国经济的快速崛起，中国与世界的经济金融关联越来越紧密。戊戌新春，本报推出《金时国际观察》栏目，聚焦国际市场热点，剖析国际区域政策，解码国际政治奥秘，分析宏观经济数据，研判金融市场走势，瞩目“一带一路”建设。

本栏目每周一期，由国内外经济金融领域名家翘楚以及本报资深记者执笔，以深入浅出、夹叙夹议的评论体裁和行文风格，回顾、展望全球经济和国际金融市场重大事件和发展趋势，希望成为读者把握全球经济金融大势的“瞭望哨”“观察所”。

1月26日至2月8日，美国股市三大股指下跌10%左右，带动全球股市大跌。美国股市未来会怎么走，美国暗藏着什么样的系统性风险，会对全球带来什么样的冲击，是值得关注的问题。

美国股市上涨难以为继。在美国定量宽松和低利率的货币政策环境下，美国金融机构凭借低成本的融资，大力投资于股票市场，推动美国股市大幅上涨，从而获得良好的利润，进一步推动了自身的上涨，但这种循环本身就是一种泡沫。随着美国利率上升，美联储退出定量宽松货币政策，美国金融机构的融资成本必然会继续上升，投资的债券因为利率上升将会出现相应亏损，股价会相应下降，进而导致美国股市下跌。从利润指标看，美国国内金融业利润达到近5000亿美元的极限后出现下行趋势，实体经济利润从2014年第四季度后呈现出下降趋势。从货币政策看，美联储退出定量宽松货币政策的同时加息3至4次是可能的。从市场指标看，三大股指市盈率（PE）上升至20至36的区间，市净率（PB）上升至3.3至4.3的区间，总资产回报率（ROA）降至1.3%至2.7%的区间，股本回报率（ROE）降至4%至15.6%的区间，这充分显示了泡沫特征。

美国股市大跌仅仅是开始。美国股市自全球金融危机以后的大涨，不是因为美国经济恢复有多好，更多是美联储定量宽松货币政策和零利率政策的结果。2000年至2002年美国股市泡沫破裂时，道指下跌了27.8%，纳指下跌了77.4%，标普下跌了48.4%，受全球金融危机影响，2007年至2009年三大股指下跌了55%左右。假定美国经济不出现大的问题，随着美联储加息导致的利率成本上升，美国股市泡沫破裂可能导致其下跌30%左右。

美国核心系统风险是其巨额债务，股市的进一步下挫仅是压力的一种释放。美国国家情报总监科茨表示，美国的巨额国家债务已对美国经济和国家安全构成“严重威胁”。美国政府关门是一种闹剧，也是一种障眼法。核心目的就是让市场相信，即使是政府关门，也不会影响美国国债的信誉。同时，美联储结束定量宽松货币政策并加息也将增加美国债务压力和系统风险。截至2月20日，美国未偿还国家债务总额达20.8万亿美元，占GDP的比重达77.4%；美国国债余额高达17.1万亿美元，其中利息高达2.32万亿美元。如果按平均上升50个基点来算，那么，利息将上升7390亿美元。

美国有向全球转嫁系统风险的传统。美国坐拥美元这一世界货币的优势，加之发达的金融市场和庞大的经济规模，美国政府通过美元政策和利率政策，操纵着全球资金的流向，从而使美国可以在全球平台上管控风险与机遇，使其具有较大的回旋余地。同时，在历史上，在美国认定的全球贸易失衡中，美国多次通过关税壁垒、贸易配额和汇率手段进行调整纠正，将其自身的风险转嫁给其他国家，许多甚至是其冷战期间的盟友。而美国次贷危机演化为全球金融风暴，本质上也是美国系统风险的一次全球转嫁。

美国正向全球转嫁系统风险。2017年12月22日，特朗普总统签署《减税和就业法案》，同时发布的2019财政年度预算案放弃了一年前做出的在未来10年消灭预算赤字的承诺，美国化解系统风险的可能性较低。而美国当前的系统风险，只有转嫁或者爆发两种可能。美国转嫁系统风险大致有三种方式：一是市场转嫁，即通过市场的涨跌，尤其是美元升值来吸引资金流入；二是强制转嫁，即通过国家之间的协议或者是通过贸易制裁、强制汇率升值等方式来转嫁；三是战争转嫁，即通过战争或者以战争为压力进行转嫁。

美国仍然难阻止其系统风险的爆发。一方面，在经历了美国多次系统风险的转嫁后，许多国家对美国的手法有所警惕；另一方面，系统风险增加到一定程度，如果不能果断化解，将难以转嫁，转嫁通常只能是暂时的缓解，最终必将爆发。

（作者系西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员、博士生导师；来源：金融时报-中国金融新闻网）